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本文作者
张旭 / 邬亮 / 邵闯
摘要
▌公司主要产品为锂离子电池材料和自动化设备
璞泰来(603659,股吧)（603659.SH）的主要产品为锂离子电池材料和自动化设备，运用在锂离子电池的生产制造过程中，系锂离子电池产业的上游产品。分产品来看，2018年负极材料的销售收入为19.81亿元，占营业收入的59.91%，锂电设备的销售收入为5.53亿元，占营业收入的16.72%。2019年前三个季度，公司营业收入同比增长52.80%，归母净利润同比增长6.83%。2019年12月27日，公司股票的市净率（LF）为11.1X，显著高于近三年平均值（7.7X）。▌纯债价值为89.57元，YTM为2.58%，债底保护作用较强
璞泰转债（113562.SH）的发行期限为5年，五年的票面利率分别为0.30%，0.50%，1.00%，1.50%，2.00%，到期赎回价为110元（含最后一期利息），对应的YTM为2.58%。债项信用等级为AA（中证鹏元），按照2019年12月27日5年期AA级中债企业债到期收益率（4.4157%）计算，纯债价值为89.57元，债底保护作用较强。▌转股价值为98.61元，转股价格下修条件略为严格
正股2019年12月27日收盘价为82.02元，初始转股价为83.18元，对应的转股价值为98.61元。该可转债的发行规模为8.70亿元，如果以初始转股价（83.18元/股）全部转股，公司流通股本将增加0.10亿股，流通股本扩大5.40%，压力较小。该转债的转股价格下修条件略为严格：存续期内，公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价低于当期转股价格的80%。▌预计上市价格在110至118元的区间，中枢为114元
我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较：1）2019年12月27日转股价值在93至104元之间，2）债券余额在3至30亿元之间，3）债项评级为AA。10只符合条件的可转债2019年12月27日的转股溢价率主要处于12%至25%的区间，考虑到璞泰来的正股市净率处于高位，波动率偏低，我们预计璞泰转债的上市转股溢价率将处于12%至20%的区间，上市价格在110至118元的区间，中枢为114元。▌中签率中枢预计为0.043%，建议投资者积极申购综合来看，公司的主要产品为锂离子电池材料和自动化设备。此次发行的可转债的纯债价值为89.57元，YTM为2.58%，债底保护作用较强，转股价值为98.61元，转股价格下修条件略为严格。我们预计璞泰转债的上市价格在110至118元的区间，中枢为114元。中签率中枢预计为0.043%，建议投资者积极申购。▌风险提示
锂电池需求增速未达预期，下游客户较为集中。
1、公司基本面
璞泰来（603659.SH）的主要产品为锂离子电池材料和自动化设备，运用在锂离子电池的生产制造过程中，系锂离子电池产业的上游产品。分产品来看，2018年负极材料的销售收入为19.81亿元，占营业收入的59.91%，锂电设备的销售收入为5.53亿元，占营业收入的16.72%。
截至2019年9月末，公司的第一大股东和实际控制人是梁丰，梁丰直接持有公司30.12%的股权，此外通过宁波胜跃投资间接控制公司13.05%的股权。在股权质押方面，公司前十大股东合计质押股权数量占公司总股本的14.99%。限售股解禁方面，公司的部分首发限售股将于2020年11月解禁，占公司总股本的55.05%。
公司2018年实现营业收入33.11亿元，同比增长47.20%，增速较2017年上升13.09个百分点。公司2018年实现归母净利润5.94亿元，同比增长31.80%，增速较2017年上升4.33个百分点。2019年前三个季度，公司营业收入同比增长52.80%，归母净利润同比增长6.83%。
单季度拆分来看，公司3Q2019营业收入同比增长44.91%，增速较2Q2019上升2.17个百分点。3Q2019归母净利润同比增长13.11%，增速较2Q2019上升8.39个百分点。
从股票估值水平来看， 2019年12月27日，公司股票的市盈率（TTM）为57.2X，显著高于近三年平均值（38.2X），市净率（LF）为11.1X，显著高于近三年平均值（7.7X）。
2、募集资金使用计划
此次募集资金将用于：1）高安全性锂离子电池用功能涂层隔膜生产基地建设项目，2）年产3万吨高性能锂离子电池负极材料（炭化等主要工序）项目，3）补充流动资金项目。
3、可转债发行安排
2019年12月30日，璞泰来（603659.SH）刊登《募集说明书》和《发行公告》，公开发行璞泰转债（113562.SH）。根据发行公告，2020年1月2日，原股东（2019年12月31日收市后登记在册）可以参加优先配售（每股配售1.998元可转债），申购时需缴付足额资金。同日，社会公众投资者可以通过上交所交易系统参加网上发行，每个账户最小认购单位为1000元，申购上限是100万元，申购时无需缴付申购资金。
4、可转债条款分析
该转债面值为100元，发行期限为5年，五年的票面利率分别为0.30%，0.50%，1.00%，1.50%，2.00%，到期赎回价为110元（含最后一期利息），对应的YTM为2.58%。债项信用等级为AA（中证鹏元），按照2019年12月27日5年期AA级中债企业债到期收益率（4.4157%）计算，纯债价值为89.57元，债底保护作用较强。
正股2019年12月27日收盘价为82.02元，初始转股价为83.18元，对应的转股价值为98.61元。该可转债的发行规模为8.70亿元，如果以初始转股价（83.18元/股）全部转股，公司流通股本将增加0.10亿股，流通股本扩大5.40%。
该转债的转股价格下修条件略为严格。该转债的主要条款为：1）转股价格下修条件为：存续期内，公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价低于当期转股价格的80%。2）有条件赎回的条件为：转股期内，公司正股在任意连续30个交易日中至少15个交易日收盘价不低于当期转股价格的130%。3）有条件回售条件为：最后两个计息年度，公司正股在任意连续30个交易日的收盘价低于当期转股价格的70%。
5、定价与投资建议
我们选取满足以下三个条件的可转债进行比较：1）2019年12月27日转股价值在93至104元之间，2）债券余额在3至30亿元之间，3）债项评级为AA。10只符合条件的可转债2019年12月27日的转股溢价率主要处于12%至25%的区间，考虑到璞泰来的正股市净率处于高位，波动率偏低，我们预计璞泰转债的上市转股溢价率将处于12%至20%的区间，上市价格在110至118元的区间，中枢为114元。
我们根据最近6个月公募可转债的发行情况来预测璞泰转债发行的中签率，选取的可转债满足以下条件：1）网上发行日期处在2019年6月27日至12月27日之间，2）发行规模在3至30亿元之间，3）债项评级为AA，4）发行方式包括2种（股东优先配售、网上发行、不含网下配售）。根据8只符合条件的可转债的发行情况，我们估计璞泰转债的股东配售比例为50%至60%，璞泰转债发行规模为8.70亿元，可供投资者申购的金额为3.48至 4.35 亿元。我们估计网上有效申购金额为7000至15000亿元，则中签率在0.023%至0.062%之间，中枢为0.043%。
综合来看，公司的主要产品为锂离子电池材料和自动化设备。此次发行的可转债的纯债价值为89.57元，YTM为2.58%，债底保护作用较强，转股价值为98.61元，转股价格下修条件略为严格。我们预计璞泰转债的上市价格在110至118元的区间，中枢为114元。中签率中枢预计为0.043%，建议投资者积极申购。
6、风险提示
锂电池需求增速未达预期，下游客户较为集中。
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