兔年新气象，新能源产业链依旧比较红火，其中，一家锂电材料“黑马”即将登陆资本市场。
近日，湖南裕能新能源电池材料股份有限公司（以下简称”湖南裕能“）开启申购，拟登陆创业板，保荐人为中信建投证券。
湖南裕能是国内主要的锂离子电池正极材料供应商，旗下的主要产品包括磷酸铁锂、三元材料等锂离子电池正极材料，目前以磷酸铁锂为主，主要应用于动力电池、储能电池等锂离子电池的制造，最终应用于新能源汽车、储能领域等。
值得注意的是，根据高工锂电数据，公司2021年在国内磷酸铁锂正极材料领域的市场占有率为25%，磷酸铁锂出货量排名第一。
湖南裕能的发行价格为23.77元/股，发行市盈率为15.2倍，低于中证指数有限公司发布的行业最近一个月平均静态市盈率（26.5倍），低于可比上市公司2021年扣除非经常性损益后归母净利润对应的平均静态市盈率（45.58倍）。
本次发行股票数量为18,931.3200万股，约占发行后公司总股本的25%，上市之时湖南裕能的市值在179亿元左右。基于兔年的“开门红”效应，近期打新情绪有着乐观预期，叠加标的估值相对较低，首日大概率会有一定的上涨空间。
身处热门赛道，作为磷酸铁锂正极材料的“出货王”，湖南裕能显出了高成长性，但在发展中也面临着关键性的挑战。
01
?业绩乘风而上？
回顾湖南裕能的发展史，2016年6月，广州力辉、湘潭电化、两型弘申一号、文宇、智越韶瀚、湘潭天易、津晟投资签署《合资协议书》，约定共同设立裕能有限，即发行人的前身。
根据招股书，截至2022年6月30日，公司无控股股东、实际控制人。公司按同一控制合并后第一大股东为湘潭电化、电化集团及振湘国投，合计持有发行人23%的股份；第二大股东津晟新材料持股10.57%，第三大股东宁德时代持股10.54%，而比亚迪持股5.27%，为第七大股东。
来看基本面，报告期内，湖南裕能实现营业收入分别为5.84亿元、9.56亿元、70.68亿元、140.91亿元，其中，2021年营业收入同比增长638.99%，2022年1-6月营业收入较上年同期增长848.20%；净利润分别为5525.50万元、3916.65万元、11.84亿元、16.33亿元。
可以发现，近年来湖南裕能的业绩出现了明显提升，这与赛道的高景气紧密相关。
众所周知，近年来，国内政策大力支持发展新能源产业，带动国内新能源汽车高速发展，大幅拉动了动力锂电池相关产业链的迅速发展。
目前，动力电池技术路线主要分为磷酸铁锂、三元材料。其中，磷酸铁锂电池凭借较高的安全性能和出色的循环性能，出货量快速增长。根据招股书，2021年磷酸铁锂正极材料出货量达到48万吨，同比增长287.1%。
根据高工锂电的统计，2021年国内前五大电动汽车用磷酸铁锂动力电池企业的装机量合计占比为94.7%，行业呈现高度集中的特点。
具体来看，报告期内，公司主营业务收入以磷酸铁锂产品收入为主。除磷酸铁锂产品外，2019年下半年以来，公司新建的三元材料生产线陆续投产，报告期内三元材料尚处于客户开拓阶段，公司已完成宁德时代的三元产品认证和产线认证，2021年第四季度公司三元材料产品已向宁德时代批量供货，预计后续这一收入将有所增长。
此外，湖南裕能在2020年12月完成对广西裕宁的收购，广西裕宁主要产品为磷酸铁，大部分用于公司磷酸铁锂产品的生产，也有少量直接对外销售。
报告期内，湖南裕能的综合毛利率分别为23.18%、14.53%、26.33%、18.74%。近年来，由于上游原材料价格波动、下游客户需求变化、市场竞争格局变化等因素影响，存在一定波动。
整体来说，公司收入增长较快，主要是因为新能源汽车行业、储能行业快速发展，带动磷酸铁锂正极材料市场需求大幅增加、产品价格大幅上涨，同时公司积极扩建产能，产销量得以快速增长。
湖南裕能预计2022年营业收入为400.84亿元至434.60亿元，较上年同期增长467.15%至514.91%，归属于母公司所有者的净利润为28.17亿元至31.93亿元，较上年同期增长137.86%至169.61%。
02
?行业产能过剩？
虽说湖南裕能在市场上已显出了一定的存在感，但能否具备长期成长性还有待验证。
一方面，在成本控制上有不确定性。报告期内，公司直接材料占主营业务成本的比例均超过70%，是成本的主要构成部分。其中，无水磷酸铁、碳酸锂及磷酸的合计采购额约占公司采购总额的比例超过80%。2020年底后，碳酸锂、磷酸等相关原料价格涨幅较大。若主要原材料市场供求变化或采购价格异常波动，可能不利于其经营业绩。
同时，对大客户的依赖也不容忽视。2020年12月，公司增资扩股并引入了主要客户宁德时代、比亚迪作为战略投资者入股，进一步深化了合作关系。宁德时代、比亚迪持有公司股份比例超过5%，构成公司关联方。?
报告期内，公司前五大客户的销售收入占公司整体销售收入的比重均超过95%，其中，对宁德时代与比亚迪的合计销售收入占比分别达到93.18%、91.12%、95.43%、84.18%。
值得注意的是，报告期内，公司与宁德时代、比亚迪等部分客户签署了产能合作协议，其中约定了未来三年客户对公司的保底采购量及公司对客户的供货能力保证。
不得不说，主要客户的加持成为了湖南裕能业绩增长的主要动力，但这也意味着，若主要客户与公司的合作关系在未来发生不利变化，或直接影响其业绩表现。报告期各期末，公司应收账款金额较大且增长较快，如果下游客户不能按期及时回款，可能导致回款情况不佳，甚至会发生坏账的风险。
另外，基于新能源市场发展火热，产品的下游需求大幅扩张，不少企业看到机遇，纷纷入局，如今磷酸铁锂市场集中度较高，入局者在产能上加足马力，试图在竞争激烈的态势下跑出来。
湖南裕能也进行了扩产布局，通过本次募投项目的建设，公司将新增年产12万吨磷酸铁锂产能。
除本次发行募投项目外，公司在湖南、贵州、云南新建/扩建磷酸铁锂产能，并配套建设磷酸铁产能，截至2022年6月30日，公司已建成产线设计年产能合计为34.30万吨。根据公司截至2022年6月30日的产能规划，新增产能将在2022年至2025年逐步释放，全部建成后公司磷酸铁锂总设计年产能将达到89.30万吨。
湖南裕能生产基地分布图，图片来源：官网然而，潜在的结构性、阶段性产能过剩风险值得警惕。未来随着各大企业产能的释放，供给量和需求量或存在一定的落差，而激进的产能扩张或成为成长隐忧。
最后，目前的湖南裕能也需要“补血”，报告期内，公司经营活动现金流量净额为负且持续扩大。此外，截至2022年6月30日，公司商誉金额为1.8亿元，主要系公司于2020年12月收购广西裕宁100%股权形成。
报告期内，公司流动比率、速动比率低于同行均值，公司资产负债率（合并）逐年提升且高于同行均值，分别为35.09%、44.12%、68.98%、77.04%。如果未来公司融资渠道受到限制或客户未能及时回款，可能出现流动性风险。
03
?结语
回顾上一年，乘着热门赛道的东风，受益于量价齐升的红利，锂电材料标的竞相上市，湖南裕能并不是特例。要知道，也许在行业高景气、业绩大爆发的时点上市最好，估值也存在高预期。湖南裕能目前的定价颇具性价比，引发不少打新人的期待，不过高成长的持续性或许还得打上一个问号。
